快看点丨财报透视 | 造车“三杰”两极分化，差距正全面拉开

• 2023-06-12 18:16:57来源：格隆汇·港股那点事

截至上周五港股盘后，随着蔚来（9866.HK/NIO.US）2023Q1财报披露，港股造车“三杰”今年一季报已悉数“出街”。

两极分化加剧，理想交付、盈利领先

在交付量明牌的前提下，两极分化加剧、洗牌加速的格局，其实也已在预料之内。自去年Q4起，理想汽车（2015.HK/LI.US）迅速拉开与其他几家之间的差距，今年以来交付曲线也是几家新势力最高。

而其他几家仍在销量和亏损之间不断“拉扯”，看来以牺牲利润率换取份额的策略成效甚微。其中，蔚来在交付拉胯的前提下，加之维持较高的研发和销售投入，本季亏损情况着实有些“辣眼睛”，达到51亿元，经营亏损率48%，创近三年来的新高。

(相关资料图)

（数据来源：财报 |格隆汇制）

相比之下，理想再度实现盈利，且一季度净利润高达9.3亿元，是去年四季度的三倍还多。

当然，这其中也包含了比较多的利息收入及投资收益。如果剔除这部分的影响，也即营业利润为4.05亿元，质素依然过硬。截至到目前，理想应是全球范围内除特斯拉之外唯一一家实现单季盈利的造车新势力。

可想而知，连续盈利，令理想对未来更有底气，也将使其在投资者面前更为硬气。

从二季度的交付来看，理想连续两个月破2万，进一步甩开与其他新势力的差距，小鹏汽车（9868.HK/XPEV.US）还在缓慢爬坡，蔚来4月“跳水”后仍在底部盘旋。

（数据来源：公开网络 |格隆汇制）

结合各家给出的二季度交付指引，以目前的节奏来看，理想6月大有冲击3万的可能。从近期披露的周销量来看，理想平均每周销量约6000-7000辆左右，连续三周维持1000辆/天的节奏，持续蝉联中国市场新势力品牌周销量冠军，且周销量稳居中国豪车市场前五，超越了BBA以外的其他传统豪华品牌。

如此看来，理想订单应该不愁。这也难怪李想近期发微博表示，接下来主要任务是保供了。

相比而言，小鹏和蔚来本就预期不高，小鹏增长尚显疲软，短期担子更多落在了G6身上，这点从何小鹏在财报会议上的讲话便能看出。而蔚来6月看来可以重新站上万辆，有反转的迹象，但这在改版ES6和ET5这两款新车的加持下，显然也称不上是太多的惊喜。

其实，造车新势力这种两极分化的格局，在资本市场同样得到了淋漓尽致的体现。

今年以来，A股、港股及中概股表现可谓一言难尽，稍有风吹草动，股价就“上蹿下跳”，尤其是5月以来，杀白马祭天甚至成为日常仪式。就板块而言，新能源板块全面熄火，与TMT板块更是持续上演“冰与火之歌”。

目前，新能源板块还未有明显起色，就连比亚迪（002594.SZ）、宁德时代（300750.SZ）的股价都还没回到300元以上，且最近震荡加剧，小鹏和蔚来都还“趴在地板上”，其美股股价则一直在10美元以下徘徊。

相比之下，理想却受到“优待”，硬是走出了一轮独立上涨的行情。

理想汽车-W（2015.HK）自去年11月1日以来触底上涨130%以上

理想汽车（LI.US）自去年11月1日以来触底上涨130%以上

（来源：富途）

根据富途统计，目前理想的总市值（包括港股和美股）在2300亿元以上，在国内车企中仅次于比亚迪，不仅远超其他新势力（比其他三家在港上市新势力的市值总和还要高），而且也超越了传统主流车企。

另外，自一季报发布后，理想的股价走势曲线明显更为陡峭，在这么“善变”的市场环境中，尤其是在5月指数大幅回调的背景下，请问这些资金不是真爱，那是什么？！

究其原因，除了基本面之外，在这样“风声鹤唳”的市场环境中，实在找不到更为可靠的理由了。事实上，若进一步比较，不难发现，理想正在全面拉开与其他几家的差距。

市场激战之下，差距全面拉开

相比去年同期，蔚来23Q1营收略有所增长，小鹏缩水较为明显。而理想同期营收实现了几乎翻倍的增长，迅速拉开了与其他几家之间的差距，规模优势开始凸显。当然，相比特斯拉、比亚迪之流，还是有一定差距，但好在差距也在缩小。

（数据来源：财报 |格隆汇制）

由于规模上的分化，造成了规模效应强度的差异，也直接地体现在各家的毛利率水平上。

（数据来源：财报 |格隆汇制）

在价格战影响下，理想、小鹏和蔚来的毛利率均有所下降。但理想在显著的交付优势下，依然守住了20%这条线，综合毛利率与车辆毛利率分别为20.4%和19.8%，基本稳定在这一水平上下。

相比而言，小鹏和蔚来则是断崖式下跌，其中，小鹏本季的汽车销售毛利率甚至跌为负值，而蔚来同期的汽车销售毛利率为5.1%，远不及市场预期（10-12%）。

目前来看，小鹏的主力车型所处价格段正面临激烈的价格战，蔚来在用户服务和换电基础设施上的巨大投入也不可能戛然而止，加之市场对于造车亏损的容忍度也越来越低，所以让毛利率重返健康状态对这两家企业来说存在诸多客观困难，但又必须解决。值得一提的是，也就在财报发布后一个交易日，蔚来下调全系车型价格3万元起。看来蔚来也是挺不住了。

对于蔚来而言，毛利率拉胯主要是由于销量不济、加之处于新老车型换代期，老款清库和过渡期产能利用率降低等因素所致。未来随着清库影响消除、平台完成转换等，未来毛利率应会有所恢复。

另一方面，目前盈利对于国内大部分新势力车企而言，都还是遥遥无期的一个目标。而理想是唯一的例外。

此前，理想宣布去年四季度实现盈利时，就已经有不少声音预测---2023年理想有望成为首个实现全年盈利的新势力车企。本季，理想再次实现盈利，且盈利规模站上新台阶，这无疑进一步强化了这一预期。

当然，理想一旦兑现盈利预期，势必也将有助于行业与和市场信心的提振，并有机会带动相关资产迎来重估。不过，不可回避的是，接下来会面临更加残酷的淘汰赛。要么本身已具备造血能力，要么手握大量的现金储备，还有放手一搏的机会。

当然，要是能两者得兼，那自然再好不过，理想应该就是这样的状态。截至今年一季度末，理想的现金储备达到650亿元，较去年四季度末增加了65.5亿元。相比其他几家还在“吃老本”，理想无疑显得更有“安全感”。

（数据来源：财报 |格隆汇制）

尽管“家底殷实”，理想对于费用支出的克制也是出了名的，甚至被贴上了“抠门”的标签。若结合理想交出的成绩，这其实是花钱效率高的一种体现。

事实上，针对必要的投入，理想花钱也丝毫没有手软。例如，在发布800V超充纯电解决方案时，公司宣布到今年年底，建成300座理想4C超级充电站，到2025年底，充电场站将突破3000座。

除耗资巨大的基础设施之外，在研发投入方面，理想也一直被诟病不足。

但是，单纯以规模“论英雄”，而不考虑投入的持续性和质量并不客观。

从本季绝对投入来看，蔚来依然最高，达到30.78亿元，较去年同期大幅增长。但以现有的营收规模，是否真的可以长期支撑企业在研发上如此大手笔的投入是值得怀疑的。

（数据来源：财报 |格隆汇制）

需要指出的是，进入2023年，除了以价格战为标志的市场激烈竞争之外，新势力头部企业们争夺技术高地的需求也愈发紧迫。无论是在更多城市开放高阶辅助驾驶，还是不断提升高压快充的补能效率，抑或是打造产品力更强的智能电动车，都决定了后续研发投入的刚性和量级。

小鹏应该是三家中最先落地城市辅助驾驶和4C充电的。但其13亿元的研发投入占营收比例超过32%，成为这四家中强度最高的。但其可能面对与蔚来一样的担忧，也就是说如果小鹏在接下来的销量上不能尽快有突破和起色，其研发投入的可持续性同样存疑。

而理想本季研发费用尽管高出小鹏42%，但其费率仍稳定在10%左右。根据理想CFO李铁在财报电话会上透露的信息，10%也是理想划定的长期目标值。如果继续保持这样稳定的高研发投入，即将于下半年发布纯电车型和城市NOA的理想很有可能成为在技术储备上后来居上的一方。

另外，如果将研发费用平摊到每款车型，理想则是最高的。可以看出理想对于每款产品的投入和重视程度。投入不是目的，只是手段，产品好不好，最终还是得靠市场说了算。至少从目前来看，理想的这条路是走对了。

“别人家的孩子”如何修炼？

鉴于上述多角度比较，造车新势力业绩两极分化显著，且该趋势大有进一步加剧的可能。那么在新势力中看上去越发像“别人家孩子”的理想，到底是如何修炼的？

首先，精准的市场定位基本是目前市场对于理想的一大共识。其实，从第一台理想ONE到后面的L7、L8、L9，都延续了主打家庭用车需求的定位，从一些相关调研和个人周边朋友的情况来看，理想也确实切中了该群体的需求。

第二，理想选择了增程这一技术路线。事实上，在充电基础设施覆盖不足的情况下，该技术很好地平衡了续航效率、充电便捷性以及成本等问题。近年来混动市场增长之迅猛，便可见一斑。

（来源：崔东树公众号）

其中，比亚迪更是靠着DM-i混动技术优势，重新夺回话语权，且目前其混动车销量已占“半壁江山”。但不一样的是，比亚迪主打10-25万元市场，王朝系列基本在15-25万之间，而理想主攻30-50万元高端市场，这属于传统豪华车品牌的阵地。

那么，理想的未来优势还能不能延续？

短期看确定性比较高，而且不比之前，目前理想手上能打的牌也越来越多。

尽管有消息称未来要取消绿牌，但目前来看要实现全国落地，那至少也是两年之后的事了。其中上海今年已开始取消插混（含增程）的绿牌，对上海混动销量客观上是造成一定的影响。

在此背景下，理想也已升级战略---在今年上海车展就发布了“双能战略”，明确提出到2025年，将形成“1款超级旗舰+5款增程电动车型+5款高压纯电车型”的产品布局，面向20万以上的市场，全面满足家庭用户需求。

其实，理想布局纯电早已有端倪。早在2021年7月，在其通过港交所上市聆讯时的招股书中透露，公司正开发两大纯电动平台——Whale和Shark，并预计从2023年起，计划每年至少推出两款高压纯电动车型。

结合此前力排众议选择增程路线，再到如今纯电即将落地，可以看出李想对于产业发展节奏把握是极为准确的。当然，这背后若没有匹配的执行力来贯彻终究也会是徒劳。

如今，洗牌、淘汰加快，未来剩者终将屈指可数，成为行业下半场格局演绎的共识。对于车企而言，这无疑是一次关乎生死抉择的关键期。在这一关口，那些已经跑在前面的选手，优势和未来也可想而知。

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